这个公司是咱们的投行项目，我记住每次和办理人交流的时分，他们的战略便是和全球一流的企业永久站在一同---华为。公司全体的气氛也和华为十分类似，务实，仔细，对产品要求精雕细镂。曩昔三年公司一向在打磨本身的产品矩阵：边沿服务器+核算机+智能网关+机器人+光模块等等，便是为了和华为鸿蒙生态一同打通BtoC，完成企业各个操作体系的万户互联，公司也是华为鸿蒙生态十分稀缺的金牌协作同伴。跟着这次国内算力需求的大迸发，公司这几年布局的终端软硬件结合的智能终端有望全面迸发，主张这个方位咱们要点重视公司的改变！
公司作为具有1亿用户的智能设备终端的进口，在电信运营商、广电、政务商场有丰厚的toC客户根底，是榜第一批OpenHarmony生态战略协作同伴。主营家庭多媒体终端、网络设备、AI+物联网终端、5G+8K大屏LCD专业显现设备。一起是鸿蒙toB生态极端稀缺的从端--云--边沿核算的一体化产品供货商。
1）机顶盒：作为运营商机顶盒中心供货商，电信机顶盒市占率长时刻据商场前列，途径和品牌优势显着，智能网络机顶盒代替有线数字机顶盒的长时刻趋势，叠加换机潮和疫后招投标康复的中短期催化下，机顶盒产品供给成绩根本盘保证。公司占我国移动2023年智能机顶盒中标比例为17.8%，包办767万台产品比例。
2）智能家庭通讯设备：公司在稳健开辟原有 ONU 智能家庭网关商场的根底上，资源重心倾向功用性更强的交融型智能家庭网关和新产品智能路由器，在广电/电信/移动均有中标出货。千兆宽带+多终端趋势下，有望获益于新一代家庭通讯设备和智能家庭网关需求添加。
3）物联网通讯模块：PC/家电等下流场景复苏+边沿AI催化，需求进入景气周期，物联网通讯模块收入有望提高。一起作为数通光模块新秀，在研制数通800G光模块，有望在数通商场锋芒毕露。
4）才智城市：才智城市/政务/医疗/新警务等生态建造有望进一步交融鸿蒙生态，落地更多标杆事例。
作为业界首家与华为海思深度协作的公司，首先选用海思芯片推出机顶盒，奠基鸿蒙生态协作先发优势。近期，公司在AI+鸿蒙侧密布投入研制：开发依据华为海思高功用高档程度核算途径的信创智算产品，打造华为盘古大模型边沿端算力底座；储藏AI音频处理技能、鸿蒙赋能工业数字范畴根底技能底座体系研讨等项目，环绕才智城市、才智教育、才智客厅等多范畴布局鸿蒙全场景系列产品。鸿蒙终端是华为盘古大模型优先落地场景，公司作为稀缺的边沿算力+智能终端归纳性服务商中心获益。
公司全面布局AI+智能终端，作为鸿蒙AIoT生态稀缺厂商，是机顶盒投标康复及鸿蒙生态拓宽中心获益者。且跟着芯片供给侧改进，估计毛利率有望改进。咱们估计公司2022-2024年归母净利润分别为0.64/1.22/1.95亿元，同比添加-34.9%/91.3%/59.1%，对应其时市值的PE倍数为71x/37x/23x。初次掩盖，给予“引荐”评级。
数字家庭及物联网通讯一体化解决方案及服务供给商。公司主营事务为家庭多媒体信息终端、智能家庭网络通讯设备、物联网、5G+8K大屏LCD专业显现设备、鸿蒙工业、工业互联、政企事务及相关软件体系与途径的研制、出产、出售与服务。作为智能设备终端供给商，在全国设立了七个出售大区（华东、华中、华北、东北、西北、西南及广东），设置了30个出售办事处，具有国内超越1亿家庭用户群，在全国电信运营商商场、广电商场、政务职业等具有老练的客户根底，因为具有优异的资源整合及交给才能，是我国移动智能机顶盒最大的社会收购供货商，也是榜第一批OpenHarmony生态战略协作同伴。
展开进程：技能服务商-单一产品供货商-才智互联归纳性服务商。公司成立于2001年11月，2021年3月科创板挂牌上市，展开首要阅历三个阶段：（1）2001-2006年公司主营产品为有线电视模仿加解扰产品，并开端研制数字机顶盒技能；（2）2006-2014年广电网络进入高速展开期，公司主营有线数字公司展开进程电视机顶盒产品，首要客户为广电运营商；（3）2015年跟着三网交融深化，IPTV和OTT TV为代表的网络机顶盒鼓起，公司捉住商场机会，大力拓宽电信运营商，网络机顶盒销量高增，一起公司环绕电信运营商在数字家庭以及物联网、5G通讯产品如智能网关、物联网模块及智能安防产品展开布局。（4）2021年，公司参加OpenHarmony项目群，以更多立异产品和解决方案丰厚工业生态体系。
办理团队持股比例较高，绑定中心利益激起团队活跃性。到2022Q3，董事长兼总经理詹启军持股12.27%，副董事长林榕持股8.23%，两人作为公司的首要创始人，长时刻深耕电子信息范畴。公司中心办理团队均有持股，绑定中心利益，有利于激起团队的活跃性。
22年成绩受疫情和供给链连累，23年主业边沿改进显着。据成绩快报发表值，公司22年营收约24亿元，同比比-14%，归母净利润约6324万元，同比-36%，首要因为移动机顶盒集采延期+芯片供给受限+疫情影响。跟着疫情影响减退，消费复苏，主营边沿有望改进。现在移动23年集采已开标，公司中标比例17.75%，中标数量767万台，估计中标金额9.85亿元，公司智能机顶盒事务订单有望回归正常。
芯片供给改进有望带动毛利率修正。公司主营事务本钱中贴片IC芯片的供需联系及收购价格的改变使得毛利率动摇。公司2017-2018年毛利率约为12%-13%，2019年因为存储芯片商场价格大幅下降，毛利率敏捷添加达22.6%，尔后均维持在20%左右，2022年前三季度毛利率达21.6%，同比添加2.1pct。20年头产生疫情，导致芯片荒和芯片价格快速上涨，缺芯影响一向连续至22H1。未来跟着疫情影响进一步减退，芯片供给改进、价格回落，有望带动毛利率修正。
短期加大投入，规划效应下净利率有望上升。22年前三季度出售、办理、研制费用率提高1.64pct、0.59pct和0.86pct，首要是因为22H1疫情有所好转，公司加大了新产品、新事务出售推行活动的力度所造成的，出售及研制费用率提高显着。跟着公司多元化新品放量，规划效应下公司净利率有望上升。
疫情减退投标重启+晋级换机潮，运营商机顶盒投标量拐点已至。22H2起，运营商重启机顶盒投标。2022年5月我国电信发布2700万台IPTV智能机顶盒会集收购信息；因为机顶盒集采量最大的运营商我国移动16-17年收购0.9亿台，到23年已运用6-7年，替换需求凸显，2022年12月其发布4320万台智能机顶盒产品集采公告。2022年6月21日国家广播电视总局发布《关于进一步加速推进高清超高清电视展开的定见》，清晰六大要点使命，大力推进超高清职业展开；新增语音辨认功用、交融人工智能、摄像头号智能化机顶盒产品形状也不断出现。咱们以为运营商机顶盒新一轮投标潮降临。
公司作为运营商长时刻中心机顶盒供货商，客户和品牌优势显着。公司作为国内抢先的家庭多媒体信息终端设备及智能家庭网络通讯设备供货商，经过20年的展开，已累计为超越一亿户家庭供给家庭多媒体信息终端设备。运营商机顶盒首要玩家为九联科技、烽烟通讯、华为、中兴、创维数字等，商场会集度较高。依据我国移动收购与招投标网，公司占2023年我国移动智能机顶盒中标比例为17.8%，包办767万台产品比例。依据2021年格兰研讨报告，2021年公司在全球机顶盒出货厂商占比4.8%，排名第四；我国电信运营商商场机顶盒出货占比14.60%，排名第三；我国移动OTT TV机顶盒出货占比27%，排名商场榜首。因为部分省份及产品答应双 LOGO 的存在，九联科技品牌深化人心，取得广泛认可和较高品牌知名度。
紧跟高清化趋势，迭代产品满意职业晋级换代需求。2022年8月，公司发布搭载OpenHarmony3.1规范体系的超高清机顶盒终端，以OpenHarmony为技能底座，支撑高清4K高画质，集成四核高功用处理器，主频可达2GHz，其处理功用能够满意各种差异化的事务需求。节能省电，整机用户界面杰出，操作便利。公司从体系内核、结构、功用优化等方面推进研制立异，继续完成更丰厚的超高清使用场景。
图10：公司发布搭载OpenHarmony3.1规范体系的超高清机顶盒终端
从单一产品品类走向解决方案，成为数字家庭场景及物联网一体化场景供货商。2022H1公司家庭多媒体信息终端、智能家庭网络通讯设备、物联网通讯模块及职业使用解决方案、才智城市解决方案及使用收入占比分别为53.8%、24.0%、7.5%和1.4%。除机顶盒事务外，其他事务全体收入占比呈上升趋势。公司从单一的机顶盒事务展开为数字家庭场景及物联网一体化场景归纳性供货商。
一、智能家庭通讯设备：千兆宽带+多终端趋势下，新一代家庭通讯设备和智能家庭网关需求添加。千兆宽带网络的遍及将推进现有家庭网络通讯设备的全面晋级换代，以 10GPON 光接入设备和 WIFI6 智能路由器为代表的新一代家庭网络通讯设备的商场需求宽广，需求会继续快速添加；跟着广电运营商大力推行其互联网宽带事务，其对服务承载终端的需求也从传统的 DVB 数字机顶盒向交融了互联网宽带接入功用的交融型智能家庭网关搬运。22 H1公司的机顶盒和网关等产品在《我国移动 2022 年至 2023 年智能家庭网关产品紧迫会集收购》、《我国电信宽带交融终端（2021 年）应急会集收购项目》、《2022 年至 2023 年智能家庭网关产品会集收购（榜第一批次）》、《我国电信 IPTV 智能机顶盒(P60)会集收购项目（2022年度》等项目中中标。
二、物联网通讯模块：PC/家电等下流场景复苏+边沿AI催化，需求进入景气周期。物联网通讯模块及职业使用解决方案产品首要包含 NB-Iot 模块、4G 模块、5G模块和光模块。依据IoT Analytics，估计到25年，全球依据蜂窝物联网的连接数将超越45亿。22H1公司中标《联通数科物联网事业部中尺度雁飞Cat.1模组收购揭露比选》和《天翼物联科技有限公司-IoT芯片模组终端研制》等项目，提高了公司物联网模块职业位置和市占率。产能方面，彻底自主知识产权的“物联网智能制作途径二期工程”顺畅交给，跟着二期工程的连续投产，物联网模组年产才能将打破五千万片。跟着公司商场拓宽力度的加强，公司物联网通讯模块产品在我国电信、山科智能、威星智能等客户构成批量出货，并成功进入了美的集团、TCL 集团和水气表等职业客户的供给链体系。公司深度布局光通讯模块范畴，产品有九联25G SFP28系列5G基站前传光模块，选用业界抢先的全国产海思方案光芯片和电芯片，最远可达80公里的长距离数据传输，是光模块国产化代替的最佳解决方案之一；九联推出100G和400G QSFP28系列光收发模块，首要用于数据中心，高功用核算和存储网链路。
三、才智城市：九联智城科技依据IoT、大数据、AI、数字孪生等中心技能，经过打造才智城市的数字底座支撑才能，为客户供给才智城市全场景的产品、服务和解决方案。一起公司活跃协同业界优势企业构建才智城市新基建生态联盟，一起参加才智城市、才智政务、才智医疗、才智新警务等一系列生态建造。依据敞开和中立的根底云，归纳考虑 5G、物联网、互联网、政务外网等多网交融接入环境，经过物联大数据的解析和 AI 智能监测辨认才能，以场景化的多事务协同使用为推手，打造“全体智治” 的现代政府；经过感知数据与政务数据充沛交融，以数字赋能市域办理现代化。
四、显现屏：跟着5G+8K超高清技能及使用的展开，公司依托服务运营商20多年的经历和公司在多媒体类产品上丰厚的技能堆集，活跃布局超高清工业，自主研制商业显现屏产品，旗下国内首款110寸8K专业显现器已进入央视播控大厅，服务于冬奥会、春晚等重大赛事和活动的现场8K超高清直播。
公司首先选用华为海思芯片，奠基鸿蒙生态协作先发优势。早年我国的华为技能旗下的海思半导体在数字媒体芯片方面开发多年，但在商场推行使用方面较长时刻难以打破。公司首先与华为海思深度协作，联手订制国产芯片用于机顶盒，成为其时职业界榜首家与华为海思深度协作的公司，并首先向商场推出了选用国产芯片方案的数字机顶盒产品。这次立异改变了进口芯片主打的状况，约3年后全职业根本完成了芯片国产化，为推进我国机顶盒芯片国产化做出重要奉献。依据和华为海思的杰出协作联系，公司2020年建立了鸿蒙实验室，并将产品研制适配到鸿蒙生态体系中，公司逐渐深度OpenHarmony生态，成为榜第一批OpenHarmony生态战略协作同伴，OpenHarmony开源项目A类捐赠人、OpenHarmony代码Top 10奉献单位。
构筑盘古算力底座，从2C走向2B。华为盘古大模型中心是赋能工业，在to B端构成AI推进出产的新格局，其间CV模型在电力等职业的使用能够与公司搭载鸿蒙体系的摄像头/解决方案完美适配。依据4月12日互动易，九联于2021年末开端研制信创的智算产品，选用的中心方案为华为海思的PANGU M900，PANGU M900是华为研制的针对信创商场的高功用高集成度核算途径。集成高功用华为自研NPU，九联研制的信创智算产品可作为华为盘古大模型边沿端侧的算力底座。公司助力鸿蒙赋能工业范畴展开敏捷，4月16日公司与华谊信息签署战略协作协议，将依托公司在信创+5G网络/数据安全+AI及鸿蒙生态、边沿核算等技能堆集，与华谊信息依据斗极使用、人工智能、大数据精准剖析等技能高点和两边已有的商场根底完成对化工职业全生命周期的才智化、信息化办理，纵向贯穿依据化工范畴的笔直工业链的全场景使用落地，推进数字化展开在化工范畴的立异体系建造和数字安全屏障“两大才能”。
多终端掩盖全场景，构筑万物互联，鸿蒙归纳性服务商人物凸显。到22H1公司已环绕才智城市、才智教育、才智客厅等多场景多范畴的鸿蒙全场景系列产品进行研制，公司面向超高清职业的OpenHarmony体系及面向开发者的Unionpi系列开发板都现现已过了兼容性测验。鸿蒙相关产品中Unionpi系列开发板和付出音箱现已完成量产出货，智能门铃门锁和才智摄像头处于用户推行阶段，鸿蒙机顶盒和网关也现已到达了试产状况。公司作为华为的黄金生态同伴，依据多元化终端，叠加常年堆集的途径才能将终端铺设到原有客户，原事务机顶盒中心客户是运营商，拓宽研制出产其他终端后，有望从出售单一产品转型为出售搭载鸿蒙体系的才智家庭终端方案，大幅提高公司事务可触达商场空间。
图16：未来方案：构建万物互联，工业产品场景互联互通，职业及产品商业落地，共建生态
在研项目触及多款鸿蒙+AI项目，23年放量在即。如，依据AI算法的音视频处理技能根底研讨，投入1200万元，依据AI算法对音视频进行处理，展开智能音箱与AR的根底研讨，研讨怎么经过语音交互完成人与智能家居的交互，然后进行依据鸿蒙分布式智能家居体系的工业布局，拟用于AI边沿核算、才智AI教育、智能音箱、产线AR巡检体系；鸿蒙赋能工业数字范畴根底技能底座体系研讨：投入1000万元，依据鸿蒙技能，到达园区+工业互联，完成人与设备、设备与设备间的无边界交流，23年有望奉献收入。
公司主营事务分为家庭多媒体信息终端、智能家庭网络通讯设备、物联网通讯模块及职业使用解决方案、才智城市解决方案及使用和其他，咱们中心假定如下：
①智能网络机顶盒：公司作为运营商尤其是我国移动机顶盒中心供货商，电信机顶盒市占率长时刻据商场前列，且我国电信和我国联通的事务协作稳步添加；职业层面，获益于运营商机顶盒集采康复、换机潮，公司有望获益中标更多订单；一起公司拓宽海外商场，有望取得增量订单。咱们估计22-24年公司智能网络机顶盒营收增速为-25.0%、28.0%、18.0%。
②DVB数字机顶盒：职业层面，三网交融趋势下，互联网电视代替传统有限电视；广电活跃转型，交融型智能家庭网关逐渐代替传统有线机顶盒，DVB数字机顶盒需求向下。咱们估计22-24年公司DVB数字机顶盒营收增速分别为-20.0%、-10.0%、-8.0%。
使用鸿蒙体系将为客户供给更简练流通而且安全可靠的全场景交互体会，有望提高以上产品竞争力；综上，咱们估计22-24年公司家庭多媒体信息终端营收增速分别为-24.4%、22.9%、15.5%。咱们估计上游芯片供给严重状况有所缓解，带来公司本钱改进。综上，咱们估计22-24年公司家庭多媒体信息终端毛利率分别为23.9%、24.5%、25.0%。
2）智能家庭网络通讯设备：公司在稳健开辟原有 ONU 智能家庭网关商场的根底上，资源重心倾向功用性更强的交融型智能家庭网关和新产品智能路由器的研制、出产和出售，并取得了显着的成效，2021 年以来，公司智能家庭网关产品在广电运营商、我国电信和我国移动等三大运营商均有中标及出货，跟着我国通讯网络速度的提高，智能家庭网络通讯设备晋级换代的需求正逐渐开释。估计22-24年公司智能家庭网络通讯设备营收增速分别为-18.5%、29.4%、24.3%。咱们估计上游芯片供给严重状况有所缓解，带来公司本钱改进。估计22-24年公司智能家庭网络通讯设备毛利率分别为11.4%、12.0%、12.3%。
3）物联网通讯模块及职业使用解决方案：职业层面，PC/家电等下流场景复苏+边沿AI催化，需求进入景气周期；公司层面，跟着与运营商协作的进一步深化，以及与首要下业使用客户的交融进一步加强，公司在物联网通讯模块及体系化使用范畴的产品线将益发丰厚，收入占比将显着提高，估计22-24年公司物联网通讯模块及职业使用解决方案收增速分别为99.8%、68.7%、50.3%。跟着公司自有产线规划效应凸显，估计22-24年公司物联网通讯模块及职业使用解决方案毛利率分别为8.5%、9.0%、9.2%。
4）才智城市解决方案及使用：才智城市、才智政务、才智医疗、才智新警务等生态建造有望进一步交融鸿蒙生态，完成2B端放量。4月16日公司与华谊信息签署战略协作协议，完成对化工职业全生命周期的才智化、信息化办理，纵向贯穿依据化工范畴的笔直工业链的全场景使用落地，将直接增厚短期收入。估计22-24年公司才智城市解决方案及使用营收增速分别为50.0%、200.0%、150.0%，2022年疫情影响盈余才能有所限制，未来有望提高，估计22-24年公司才智城市解决方案及使用毛利率分别为16.0%、16.5%、17.0%。
5）其他：首要包含商业显现屏、才智金融等相关产品。公司推出的国内首款110寸8K专业显现器已进入央视播控大厅，服务于冬奥会、春晚等重大赛事和活动的现场8K超高清直播。估计22-24年公司其他营收增速分别为100.0%、15.0%、15.0%，毛利率分别为30.0%、30.0%、30.0%。
综上，咱们估计公司22-24年归纳毛利率分别为19.2%、19.0%、18.7%。
咱们选用PE可比公司估值法，结合公司主营事务，选取创维数字（主营事务同为机顶盒）、润和软件（AI+信创，华为中心协作同伴）、拓维信息（华为协作同伴，信创软硬一体供货商）作为可比公司，可比公司23/24年PE均值为55x/39x，公司23/24年PE为37x/23x，均低于可比公司均值。初次掩盖，给予“引荐”评级。
（注：可比公司数据选用Wind共同预期，股价时刻为2023年4月17日）
1）机顶盒需求不及预期危险。跟着商场浸透率的不断提高，智能网络机顶盒产品开端从本来的跃进式添加时刻转入安稳展开期，商场需求将以新增宽带。用户需求以及产品的更新换代需求为主。在家庭多媒体信息终端商场需求下滑的布景下，公司首要产品家庭多媒体信息终端的出售收入存在下降的危险。
2）原材料供给危险。全球的“芯片荒”和各类原材料的供给严重带来供给价格的快速上涨，将会使得公司中标比例的履行和产品出货进展显着推延，其带来的价格快速上涨也会使公司的出产本钱添加，然后使得公司面对运营成绩下降的危险。
